投资腾讯一年的感悟

2022-11-20 21:07:59 | 来源:雪球 |

$ 腾讯控股 ( 00700 ) $$ 腾讯控股 ADR ( TCEHY ) $ 本周有了一些实质性的操作，把腾讯在 298 港元的价格卖掉部分，虽然还亏 10%，准备后面价格回调一些后，再买回来，即最近开始做波段了。下面详解了自己的心路历程。

腾讯持有了一年出头，不得不承认，我这一年的还是收货很多的，也对个股投资有了自己体会，而这些体会改变了我对腾讯的估值。

在 2021 年的 9 月底，互联网回调的非常多，而腾讯也接近腰斩。

(资料图)

但腾讯是内部环境变化不大，拥有中国最强的护城河。而强大的护城河，会让未来腾讯脱离经营困境的概率大大增加。

腾讯拥有最强的现金流，而货真价实的现金流是股东投资的基础。

腾讯是全球最强的一级市场投资，买腾讯也等于顺带买了一个互联网 etf，更加的稳健。

据此，我购买了腾讯，开始了我这一年多的投资逻辑的修正。

在这一年里，经历了游戏的鸦片定义，京东分红，俄乌冲突，大股东违背诺言减仓，腾 6 亿回购，十月外资撤退等。

这些不断的冲击着我的思绪，有不甘心，不甘心这么好的标的被大家抛弃，也有悔恨，悔恨在自己有更好的操作手法（分段式加仓和减仓），都因为坚定的信念而错失了很多次操作的机会。

但在意识到问题后，总算是把成本降下来了，从去年 9 月的 440 港元的成本，降低到了 330 左右。

以下，是我对腾讯的修正。

1. 腾讯是一个互联网 etf 的逻辑会发生变化。通过京东和美团的减持，已经透露出了，腾讯在避开垄断的嫌疑。结合今年的投资行为，未来腾讯的投资更多的还是会在主营业务以及国家倾向的方向。

2. 互联网的红利和黄金时代已经过去。互联网极大的改变了人民的生活，提高了工作和生活的效率。从 2016 年开始的商业模式上的迭代，已经证明互联网走下坡路了。拼多多这个毒瘤通过拉人的商业模式暴打淘宝，这种烧钱的烧出来的模式，而非技术上的突破，本质就是内卷和内耗，在对存量市场的争夺，这都不是良性的。

3. 内循环和走出去存在矛盾。本来是存量市场的中国互联网已经开始了增长停滞，恶性竞争，只能寻求走出去，开拓海外市场。而国际市场对俄罗斯的资产没收，也让大家对走出去出现了担心。中国资本也更喜欢内循环的标的。

4. 南非大股东并不靠谱。腾讯的管理层是为数不多对小股东友好的，大小股东是利益共同体（阿里，百度，小米，百润等相比于腾讯都太差了）。但南非大股东违背承诺开始减持，这就带来了抛压，让腾讯的股价承压严重。新进资本在计算预期收益的时候，会把风险溢价增加。

5. 赛道投资是必须考虑终局市值的，即股价的天花板。互联网赛道的红利已经过去，那么市值就是有天花板的。

6. 腾讯的游戏收入占比高，而腾讯在全球市占率也非常高，即如果假定腾讯未来的占比不降低，那么腾讯的游戏增长率就和全球游戏增长率息息相关（全球未来几年大概是 6% 增速）。而我们又知道，腾讯的市占率降低的概率很大，因为游戏有生命周期，游戏火爆存在不确定性，王者荣耀和吃鸡在长时间来看，下滑是大概率的，竞品的出现（比如原神）也会让腾讯的市占率降低，即内忧外患。

7. 腾讯需要基于自己的护城河走出经营困境，目前小程序出现了兆头，而视频号还难说。

8. 腾讯的降本增效，目前来看成果有限且不可持续。

9. 全球经济开始下滑，进入技术周期尾部，全球的互联网都在下跌，即宏观环境不好。

10. 十月外资大量撤离的本质原因没有任何改变。

据此，我对腾讯的估值进行了修正，最简单的来说

腾讯持有的最新上市公司市值为 5612 亿人民币，按照 6 折变现（参考各种著名上市公司，伯克希尔，nasper 等等，对于投资在正常行情下为 6 折折算）。

非上市公司 3367 亿，不进行打折，因为一般情况下，腾讯持有的非上市公司的市值很高，而腾讯是用成本法进行记录，即按照套现来看，和成本法大概率差不了太多。

腾讯的负债和其他净资产基本上能抵消。

考虑到，互联网进入下降区间，参考 meta，谷歌等估值情况。市场主营业务估值 pe 10-20。10 倍 pe 是被错杀的低估值（meta，腾讯等的最低点都出现过）。通常来说，估值应该在 pe 15-20。

腾讯目前的主营业务在 1000 亿人民币的净利润。

那么腾讯的合理估值的静态价格应该在 251-309 港元。

估值其实不用算的合理，毕竟算的静态价格，如果未来预期会很好（宏观和公司本身），就得加上预期的估值。