江苏公司债排查之二，丹阳投资等镇江部分区县级平台短债偿付压力大

财联社 4 月 27 日讯（特约记者 李翀）近日，江苏证监局发布《关于做好 2023 年辖区公司债券自查工作的通知》，指定 385 家公司债券发行人对存续债券进行自查自纠，防范化解债券违约风险。

财联社由此对江苏省的上述 385 家名单内发债主体按照区域进行系列梳理和分析报道，提出风险隐患点，第二篇聚焦镇江市的名单内债券发行人。

(资料图)

在苏南地区，镇江市的债务问题始终是绕不去的焦点。与苏南其他地级市相比，镇江市的债务率较高，截止 2022 年末，据企业预警通数据显示，镇江市地方政府债务余额 2188.52 亿元，城投有息债务余额 1223.45 亿元；一般公共预算收入 303.96 亿元，政府基金性收入 403.76 亿元，镇江市宽口径下：（地方政府债务余额 + 有息债务余额）/（一般公共预算收入 + 政府基金性收入）债务率达 776.68%，窄口径下：地方政府债务余额 /（一般公共预算收入 + 政府基金性收入）债务率也高达 306.7%。而在经济总量、GDP 增速和固定资产投资增速方面，镇江市分别为 5017.04 亿元、2.90% 和 0.1%，在苏南五市中排名靠后。

债务到期方面，据东财 Choice 数据显示，镇江市城投债偿还集中期还未结束，按照持续上升的债务率来看，2023 年短期债务压力仍维持高位。镇江存续城投债超千亿

财联社根据东财 Choice 数据进行梳理，截至 2022 年 12 月 31 日，名单内镇江市存续城投债券共计 200 只，除一只可交换债券外，共涉及发行主体 11 家，其中市级和区县级各 4 家，省级园区 2 家，国家级园区 1 家。债券存续余额合计 1140.37 亿元，其中镇江城市建设产业集团有限公司和江苏瀚瑞投资控股有限公司存续债规模较大，分别为 329.91 亿元和 250.5 亿元，一年内到期规模方面，丹阳投资集团有限公司比例最大，达到 59.4%。

评级分布方面，目前存续的城投债中，主体评级为 AA+ 的债券共 6 只，主要为市级平台，存续债券余额 845.07 亿元，占比 74.1%；主体评级为 AA 的债券 5 只，存续债券余额 295.3 亿元，占比 25.9%。

下文中，财联社从地级市平台、区县级（含园区）平台分别梳理上述名单内镇江市公司债发行人的偿债能力情况，提出需关注的发行人和风险隐患点。

市级平台一年内到期债务压力陡增

根据名单，镇江市的市级平台主要有镇江城市建设产业集团有限公司、镇江交通产业集团有限公司、镇江国有投资控股集团有限公司、镇江文化旅游产业集团有限责任公司共 4 家。财联社根据公开资料梳理，提出如下需关注主体，并进行简要分析。

镇江城市建设产业集团有限公司：作为镇江市资产规模最大的城建施工建设主体，截至 2023 年 3 月末公司总资产为 1722.60 亿元，其中流动资产 1006.79 亿元，流动负债 445.03 亿元，资产结构较为合理。公司账面资金 101.28 亿元，短期借款 69.01 亿元同比增长 59.67%，增速明显，需关注后续项目资金回笼速度。受国际大宗商品价格上涨影响，公司 2022 年营业收入 120.23 亿元，同比下滑 13.03%，净利润 10.91 亿元，同比下降 45.7%，需关注公司核心业务的毛利润表现。同时，公司经营性现金流净值回落速度较快，从 2021 年 32.98 亿元降至 2022 年 13.09 亿元。截止 2023 年 3 月末，公司短期债务 279.36 亿元，长期债务 524.44 亿元，短期有息债务占比较大。

公司存续债券共 51 只，债券余额 329.91 亿元，其中一年内到期债券占比较大，达到 40.85%。另外，公司流动资产中其他应收款和存货占比较大，分别为 44.6% 和 36.8%，资产质量较差，对公司短期偿债能力造成影响。公司对外担保余额较大，2022 年累计 290.88 亿元，主要被担保对象为江苏瀚瑞投资控股有限公司（33.48 亿元）、镇江市高校投资建设发展（集团）有限公司（24.19 亿元）和镇江交通产业集团有限公司（22.88 亿元），不过被担保方均为镇江市国有平台公司。

镇江交通产业集团有限公司：作为镇江市交通基础设施和配套项目建设以及官塘创新社区开发主体，截至 2023 年 3 月末，公司总资产为 1229.52 亿元，资产负债率 60.19%，其中其他应付款和短期借款分别为 96.54 亿元和 79.31 亿元，占比较大。资产质量方面，因主营业务交通基建的回款周期较长，形成较多存货（612.01 亿元）和应收款项（64.42 亿元），对于资产流动性有较大影响。公司存续债券共 31 只，债券余额 185.5 亿元，一年内到期负债为 50.66 亿元，面临一定短期压力。短期债务为 129.97 亿元，长期债务为 343.43 亿元，长短期债务结构相对稳定。

截止 2022 年 12 月 31 日，公司受限资产较大，合计 350.47 亿元，占总资产比重 28.5%，主要为土地抵押等质押存单或保证金，流动性较差。公司对外担保金额较大，累计 242.43 亿元。建议关注公司或有负债的风险。

镇江国有投资控股集团有限公司：截至 2023 年 3 月末，公司资产中流动资产 225.69 亿元，其中其他应收款和存货占比较高分别为 62.89 亿元和 71.75 亿元，资产流动性欠佳。公司的业务范围比较广，涵盖酱醋调味品生产、造纸、化工、物资能源以及汽车销售等，但各子公司业务盈利能力较弱。公司营业收入 29.9 亿元，同比下滑 10.1%，营业利润主要依赖政府补助 0.82 亿元。偿债指标方面，公司短期债务 / 长期债务达到 1.31，短期偿债指标表现较差。公司短期借款增长较快，主要为一年内到期债券。银行授信额度 114.31 亿元，可用授信余额 43.78 亿元。公司其他应收款规模很大，主要为对政府部门的往来款，对公司资金形成很大占用。

值得关注的是，镇江市市级国有平台互保现象严重，整体资产流动性较差，需关注市级平台企业经营不善可能引发的区域现金流风险。

区县级平台对外担保力度较大，受限资产规模较高

名单内，镇江市的区县级 4 家，省级园区 2 家，国家级园区 1 家。评级分布在 AA 和 AA+。财联社根据公开资料梳理，提出如下需关注主体，并进行简要分析。

丹阳投资集团有限公司：公司是丹阳市最重要的基础设施建设和土地开发整理业务主体，土地开发整理业务和化工产品产销业务是公司收入的主要来源，其中土地开发业务营业收入及毛利相对较稳定，但化工产品产销业务主要经营主体江苏丹化集团目前仍净亏损，对公司营收构成不利影响。截至 2023 年 3 月末，公司流动资产 470.13 亿元，其中存货占比较高，达 356.01 亿元，且质押占比较大，资产流动性欠佳。公司营业收入持续为负，净利润 0.75 亿元，勉强为正，主要是固定房产转为投资性房地产产生的 2.32 亿元，该部分收入具有不可持续性。公司存续债券余额 75.6 亿元，主要是一年内到期债券，规模达到 59.4%，比例为镇江之首，短期内面临较大的偿还压力，需要重点关注。

公司短期借款和长期借款增长均较快，分别为 27.11 亿元和 94.71 亿元，对应的短期债务和长期债务分别为 78.43 亿元和 141.06 亿元。同时，公司对外担保力度很大，连续三年占净资产的 90% 以上，且担保方有较多民营企业，2023 年公司集中偿付压力较重，需关注后续的融资进度。

江苏瀚瑞投资控股有限公司：公司为镇江新区核心投融资主体，主要负责区域内国有资产的运营管理和重大项目的投资建设。截至 2023 年 3 月末公司总资产为 1448.86 亿元，资产负债率 60.13%，其中流动资产为 855.89 亿元，主要为应收款项，可动用货币资金不足，资产流动性不佳。公司综合毛利率同比下滑，经营性净现金流 30.92 亿元，已连续三年回落。不过速动比率指标表现较好，达到 201.77%，有一定的短期偿债能力。

截止 2022 年 12 月 31 日，公司受限资产账面价值合计 1402.63 亿元，其中货币资金和投资性房地产受限比例较高，分别达到 80.05% 和 79.77%，一年内到期债券规模占比 54.14%，均对短期资金形成较大压力。另外，公司对外担保 401.1 亿元，其中控股股东等提供担保 101.18 亿元，因涉及光大信托的借款纠纷，诉讼标的金额 2.81 亿元尚在受理，导致公司被冻结的资产尚未解封，需关注后续或有负债风险。

江苏句容福地生态科技有限公司：公司是句容市市政工程建设、生态农业建设的开发运营主体，其主营业务收入全部来源于基础设施建设业务。截至 2022 年 12 月末公司总资产为 786.4 亿元，资产负债率较低 37.03%，货币资金较少 19.96 亿元，现金比率只有 0.14。有息负债部分，短期债务 61.58 亿元，长期债务 95.83 亿元，利息保障倍数较低为 1.59，短期偿债压力较大。债券方面，公司存续债券共 10 只，债券余额 51.74 亿元，其中一年内到期 11.1 亿元。截止 2022 年 9 月末，公司授信额度尚存 38.85 亿元，对外担保金额占比较大，且无反担保措施，对资金占用形成较大限制。

镇江市化债之路仍在进行中

镇江化债之路漫长且艰辛，有历史原因也有政策原因。

据申万宏源 2022 年 10 月研报数据显示，自 1983 年江苏省撤销镇江地区改为省辖市后，镇江市仅仅剩下丹徒、扬中、丹阳、句容四县，镇江市人口和区域管辖面积均属江苏省十三个地级市的最后一位，管辖面积和人口在一定程度上制约了镇江市的发展。在激进的融资策略引导下，2009 年后镇江市债务规模迅速增长，城投平台有息债务增至 2017 年的 3773.01 亿元，年均复合增速 34.65%，随后受债务压力较大且融资环境收紧的影响，镇江市城投债净融资增速开始下滑，城投平台的加权融资成本也不断上升。近年来，镇江市政府高度重视化解隐性债务风险，从多途径出发，提出了隐性债务化解方案。主要有以下五条。

（1）存量债务置换

由政府再融资债券、银行借款、直接融资等途径置换存量非标债务及高融资成本债务。2017 年、2018 年、2020 年、2021 年镇江市直政府分别发行 6.23 亿元、12.85 亿元、85.49 亿元、30.5 亿元再融资债券，用于置换地方存量债务。此外，镇江市核心市属城投平台通过增加银行借款置换融资租赁、信托融资、应收账款融资等非标债务。以江苏瀚瑞为例，其非标融资规模由 2019 年末的 340.31 亿元下降至 2021 年 3 月末的 250.94 亿元，非标融资占比由 2019 年末的 43.92% 下降至 2021 年 3 月的 31.23%。

（2）加强省市国企合作

通过加强省市国企合作，向镇江市倾斜发展资源，推动国企发展，提升国企偿债能力。2022 年 6 月 2 日，镇江市举行省属企业与镇江市属国有企业合作项目签约仪式。镇江市国企与江苏信保集团、汇鸿集团等省属企业在产业投资、金融增信股权合作、贸易合作等多个领域达成合作，17 个项目现场集中签约，总规模达 363.49 亿元。

（3）盘活存量资产

2020 年镇江市 30 个项目地块实现清盘交地，盘活闲置低效建设用地 9093 亩，存量资产的盘活能在一定程度上补充平台流动性。

（4）财政资金偿还

按照债券管理规定，镇江市将新增政府债券支出和债券付息支出分别列入一般公共预算支出和政府性基金预算支出，通过财政资金进行偿还。2018-2021 年市本级债券还本付息支出分别为 9.25 亿元、14 亿元、16.5 亿元、20.7 亿元。

（5）城投平台转型

通过鼓励平台业务多元化发展，注入优质资产等方式推动城投平台转型，改善城投平台经营性现金流，增强公司自身偿债能力。以镇江国投为例，在政府推动下，近几年镇江国投全力拓展业务布局，已经形成了酱醋调味品业、汽车业、造纸业、化工业、物资能源业五大主营业务的多元化业务格局，2021 年末主营业务收入占比达 93.40%，经营收入稳定，利润规模不断上涨，公司经营现金流持续呈净流入状态，控股公司恒顺集团已成为国内最大的上市制醋类企业。

申万宏源研报认为，镇江房地产及土地出让市场 2022 年面临较大不确定性，政府财政收入短期内承压，债务压力仍未完全化解，但背靠江苏省政府强大经济支持，市政府化债决心不减，区域内丰富金融资源有助于存量债务化解的持续推进，短期内债务风险较低，在 " 资产荒 " 背景下可关注其短期城投债券，长期需关注后续土地市场情况及城投平台存量债务压降情况。

（本文数据来源，除特别说明外，均来自于东财 Choice 数据）

关键词：