罕见！期市波动率不断走低，赚钱的CTA策略失效了？私募这样看大幅回撤

自去年底以来，商品期货市场开启持续震荡行情，波动率不断创新低，不少参与其中的机构倍感赚钱难度加大，不少CTA策略甚至出现大幅度回撤。

值得注意的是，CTA策略已经回撤长达8个月，不少产品甚至超过了之前最大回撤的2倍。此前一度赚钱的CTA策略为何出现大幅度回撤，投资者应该如何应对？备受市场关注。

期市波动率持续走低，CTA策略大幅度回撤

(资料图片仅供参考)

由于CTA与股票、债券等大类资产的相关性低，不少投资者将其纳入必配的一类资产。过去几年，由于市场大幅波动，国内不少CTA产品更是走出了波澜壮阔的净值曲线，给投资者赚取了丰厚的收益，一批专注于CTA的私募更是成长为百亿私募。

然而，自2022年底开始，不少CTA策略产品遭遇回撤，不少百亿私募亦没有幸免。今年以来，CTA策略产品的回撤幅度有所加大，尤其是量化类CTA产品今年表现惨淡，市场大部分产品均是负收益。私募排排网数据也显示，2月有业绩记录的2696只期货及衍生品基金整体收益为-1.94%，期货及衍生品是今年来唯一整体收益为负的策略。

对于近期CTA策略为何出现大幅度回撤，千象资产合伙人、副总经理吕成涛告诉证券时报记者，2022年下半年以来，整个商品期货市场一直处于震荡状态，各大板块的趋势性不明显、持续性差，商品的强弱关系混乱，市场盘整了8个月之久。总体来看，市场交投活跃度下降，成交持仓比下降，对量化类CTA策略运作带来了较大挑战。

吕成涛认为，期货市场波动率的持续走低是CTA策略普遍回撤的主要原因。以南华商品指数20天波动率为例，截至3月6日，南华商品指数20天波动率9.89%，已经创出了近两年以来的新低，即使自2014年国内首批CTA管理人成立以来开始计算，9.89%的波动率也已经处在非常低的水平。

“本质上，趋势类CTA赚的是波动率从低走高的钱，而在波动率由高走低的时候就会出现阶段性回撤。本轮量化CTA的回撤，其实对应的就是自2022年7月商品指数波动率阶段性新高后逐步走低的过程。”吕成涛说。

黑翼资产也表示，当前CTA整体市场表现不理想，商品市场各品种间反转频次较高，品种间强弱互换且不持续，基本面因子、动量因子和时序动量类均亏损明显，整体波动率持续走低。主要原因在于，CTA策略主要以趋势跟踪为主，但近一年以来大宗商品市场缺乏很好的趋势性行情，易产生摩擦成本。

一德期货产业投资二部总经理刘文盛则指出，具体原因可以归结为两点：

一是目前真实的供需消费数据呈现尚不清晰的季节性特征，所以供需基本面定价权重偏低，市场中风险偏好、政策边际以及突发事件的定价权重较高，不利于从基本面出发的CTA策略体系；

二是目前国内外的货币政策、经济周期都有较大的不同步性，国内端处于经济复苏阶段，货币政策偏宽松，政策重点在于经济发展；而海外则处于经济过热后增速下行阶段、货币政策偏收紧，政策重点在于控通胀。

“这种内外经济的不同步性导致不同板块商品的分化程度较大，市场价格在发展方向上比较模糊，对于规模相对较大的CTA管理基金而言就体现出预期收益性不高、交易摩擦成本比较高的特性，也就体现出目前平均收益率不高、甚至整体体现出回撤的特征。”刘文盛说。

平安期货研究交易部经理周拓也表示，CTA整体作为做多波动率的策略类型，在商品波动率一路走低的背景下，更可能出现回撤。就交易层面来看，展期收益率、长期时序动量等近些年表现较好的商品因子，在海内外宏观冲击之下，出现一定程度的失效，致使前期在这些因子上暴露度较高的CTA基金，出现持续的回撤。

“横向比较，2023年以来，量化趋势策略呈现较大亏损，尤其是中长周期；但受“估值＋驱动”的产业逻辑主导，基本面策略，如主观、套利等表现相对坚挺。”周拓说。

任何单一策略均有周期性，私募应不断丰富策略类型

如何展望二季度CTA策略的表现，以及在这样的情况下，CTA策略该如何破局，备受市场关注。

吕成涛表示，“对于当前情况，我们的应对方式是在保持当前策略框架的基础上，不断研发迭代，补齐短板。今年以来我们逐步增加了新研发的配对套利策略占比，适度降低了截面对冲策略占比。调整完成后，千象CTA策略依然是以趋势跟踪策略为主，且总体持仓周期基本不变。未来计划研发上线更多低相关性策略，从而提升策略的性价比。”

黑翼资产则指出，从投资角度来说，不管是量化股票还是量化CTA，多元化的策略将能适应更为复杂的市场行情。对于CTA产品，目前大部分管理人用的还是趋势跟踪策略，这类策略有一个特点，当市场出现特别明显的趋势性行情时，盈利会非常丰厚。但是如果趋势没有或者处于震荡行情阶段，收益往往会受一定的影响。我们所要做到是不断丰富策略来源，从而弥补长期震荡的行情。

值得注意的是，对于投资者而言，CTA策略有三大配置价值，一是有危机Alpha属性；二是拉长周期看属于绝对收益的产品；三是与其他资产的低相关性。投资者可以将其作为与股、债等其他资产低相关性的资产进行长期配置。

“从海外CTA来看，历史上也存在长期震荡的阶段。对于国内近期的市场回撤，我们也需理性看待，这是一个市场阶段性现象，CTA策略的长期适应性特点仍未发生改变。”黑翼资产表示。

吕成涛也指出，对于投资者来说，任何策略都有周期性，CTA策略也不例外。趋势跟踪类的CTA策略，不管是在国外还是国内，都经历了足够长时间的考验，印证了策略的有效性，是资产配置的重要一环。以资产配置的眼光来看待CTA策略，遴选经过较长时间检验的管理人，适当拉长持有周期，才能获得更好的投资体验。

刘文盛认为，随着二季度到来，市场的供需特征会相对比较清晰，定价权重开始向商品的基本面进行转移后，整体CTA策略的平均收益率有望迎来上行。

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