国泰君安：经济修复将从需求端走向供给端

（原标题：国泰君安：经济修复将从需求端走向供给端）

国泰君安证券研报指出，1月制造业PMI较上月上升3.1个百分点到50.1%，生产和需求均大幅回升，制造业、建筑业略弱于季节性，服务业略强于季节性。2023年开年PMI反映了疫情达峰后经济的快速恢复，叠加春节较往年时间偏早(全部落在1月)，服务业修复弹性较二产更大。节后集中返工料将带动生产走强，食品、石油、黑色、通用设备等行业供给有望率先修复。

(相关资料图)

全文如下

国君宏观 | 经济修复将从需求端走向供给端——2023年1月PMI数据点评

摘要

1、1月制造业PMI较上月上升3.1个百分点到50.1%，生产和需求均大幅回升，制造业、建筑业略弱于季节性，服务业略强于季节性：

1)供需两端大幅回升，需求恢复快于生产，PMI领先指数大幅回升。

2)原材料价格小幅回升，出厂价格小幅下降。与季节性水平相比，企业成本压力依然不大。

3)采购量大幅回升。原材料和产成品库存均高于季节性，供应商配送时间加快。

4)进口升幅高于出口，表明内需恢复更快。

5)大中小型企业景气度普遍回升，大企业重回荣枯线以上。

2、1月非制造业商务活动PMI为54.4%，较上月大幅上升12.8个点：

1)服务业PMI较季节性高0.4个点，住宿餐饮、零售回升幅度最大；

2)建筑业PMI弱于季节性4.2个点，房屋建筑大幅回升，表明地产施工有所改善，土木工程大幅下降，可能与疫情叠加春节靠前，工人提前返乡有关。

3、23年开年PMI反映了疫情达峰后经济的快速恢复，叠加春节较往年时间偏早(全部落在1月)，服务业修复弹性较二产更大。但经济复苏的挤出并不牢固，主要表现在：一是中小企业新订单落后于大企业，二是新兴产业EPMI受外需拖累较季节性水平仍有修复空间。

4、节后集中返工料将带动生产走强，食品、石油、黑色、通用设备等行业供给有望率先修复。1月PMI生产回升幅度小于新订单。春节时间较早外加疫情感染高峰，农民工错峰返乡，导致节前生产端偏弱，随着春节后集中返工，2月起生产有望迎来反弹。分行业来看，食品、石油、黑色、通用设备及化纤等行业原材料采购量环比上升，较其他行业供给有望率先修复。

5、风险提示：经济复苏后续动力不足，地缘政治风险上升。

全文

1. 制造业供需两端大幅回升

1月制造业PMI较上月上升3.1个百分点到50.1%，生产和需求均大幅回升，出厂价格小幅回落，原材料购进价格小幅回升，库存小幅上升。从季节性角度来看，制造业、建筑业略弱于季节性，服务业略强于季节性：

(1)供需两端大幅回升。11月PMI生产较上月上升5.2个百分点，略低于荣枯线，比季节性低2.4个百分点；新订单较上月上升7个百分点，回到荣枯线以上，较季节性低0.7个百分点；新出口订单上升1.9个百分点，回升幅度明显低于内需。以新订单减去产成品库存衡量的PMI领先指数大幅回升。

(2)原材料价格小幅回升，出厂价格小幅下降。原材料购进价格较上月上升0.6个百分点，较季节性低3.9个百分点；出厂价格指数下降0.3个百分点，较季节性低1.3个百分点。虽然企业成本压力有所上升，但与季节性水平相比，依然处于历史上压力较小的水平。

(3)采购量大幅回升。原材料库存指数49.6%，较上月小幅上升2.5个点，较季节性高1.6个百分点；产成品库存较上月上升0.6个点至47.2%，较季节性高0.9个百分点；供应商配送时间大幅上升7.5个点至47.6%，较季节性低2.2个百分点；采购量上升5.5个点至50.4%，较季节性低1.2个百分点。

(4)进口升幅高于出口，表明内需恢复更快。新出口订单上升1.9个点至46.1%；进口上升3.0个点至46.7%，进口环比升幅高于新出口订单，表明内需恢复动能强于外需。

(5)分企业规模看，大中小型企业景气度普遍回升，大企业重回荣枯线以上。大中小型企业PMI较上月分别上升4.0、2.2和2.5个点至52.3%，48.6%和47.2%，大型企业重回荣枯线以上，中小企业仍在荣枯线以下且弱于季节性，表明经济复苏基础仍然不稳固。

2. 服务业景气度大幅回升

1月非制造业商务活动PMI为54.4%，较上月大幅上升12.8个点。其中服务业PMI为54.0%，较上月上升14.6个百分点，较季节性高0.4个点；建筑业PMI为56.4%，较上月提升2.0个点，弱于季节性4.2个点。

(1)服务业PMI为54.0%，较上月大幅提升14.6个百分点，高于季节性0.4个点。从行业大类来看，消费性服务业(55.9%)表现好于生产性服务业(54.7%)，住宿餐饮和零售均从上月的30%以下大幅回升至荣枯线以上，体现疫情达峰后消费场景约束的迅速减弱。

(2)建筑业PMI为56.4%，比上月提升2.0个百分点。分行业来看，房屋建筑业较上月大幅提升8.0个点至62.1%，接近季节性水平，表明地产施工端有所改善；土木工程建筑业大幅下降13.8个百分点至43.3%，大幅弱于季节性，可能与疫情叠加春节靠前，工人提前返乡有关。

3. 经济如期复苏，后续关注供需缺口弥补

2023年开年PMI反映了疫情达峰后经济的快速恢复，叠加春节较往年时间偏早(全部落在1月)，服务业修复弹性较二产更大。BCI企业招工前瞻指数继续上升，生产经营活动预期也有大幅大概，这些均表明企业对经济基本面前景较为乐观。

但在偏强的PMI数据背后，经济复苏的基础并不牢固。一方面，中小企业PMI仍在荣枯线以下，大型企业新订单也远好于中小企业，大中小型企业新订单PMI分别为55.1%、48.2%和45.5%，表明需求的复苏还未从大企业扩散到中小企业；另一方面，高新技术产业EPMI在经历12月大幅回落后，1月有所反弹，但较季节性水平仍有一定距离，可能受到外需下滑的拖累。

节后集中返工有望带动生产走强，食品、石油、黑色、通用设备等行业供给有望率先修复。1月PMI生产回升幅度小于新订单。春节时间较早外加疫情感染高峰，农民工错峰返乡，导致节前生产端偏弱，随着春节后集中返工，2月起生产有望迎来反弹。分行业来看，食品、石油、黑色、通用设备及化纤等行业原材料采购量环比上升，较其他行业供给有望率先修复。

4. 风险提示

经济复苏后续动力不足，地缘政治风险上升。

关键词： 国泰君安